京能電力：裝機高增長 火電資產(chǎn)低估顯著

　　市場誤解低估明顯，首次覆蓋“買入”評級

　　公司裝機高增長，18-20年預(yù)計新增裝機579萬千瓦，較17年+55.4%。供電區(qū)域內(nèi)蒙、京津唐、山東、山西供需格局有望改善，火電資產(chǎn)低估明顯。秦皇島煤價（5500K）下降10元/噸對應(yīng)入爐煤價下降6.8元/噸，對應(yīng)業(yè)績增厚2.6億元，占19年我們預(yù)期盈利的16%。我們預(yù)測18——20年歸母凈利潤分別為8.9/16.2/19.7億元，BPS為3.40/3.54/3.67元。當(dāng)前股價對應(yīng)2018——2020年P(guān)/E為23/13/10x，P/B為0.89/0.86/0.83x.P/B估值處低位，參考火電行業(yè)內(nèi)可比公司19年平均P/B為1.1x，給予公司19年1.0-1.1倍P/B，對應(yīng)目標(biāo)價為3.54-3.89元，給予“買入”評級。

　　誤解一：北京關(guān)停煤電，重創(chuàng)主業(yè)，制約成長

　　京能電力裝機并非局限于北京，公司主要裝機位于內(nèi)蒙、河北、山西等地，供應(yīng)京津唐、蒙西、山西、山東電網(wǎng)。京津唐和山東電力供需格局優(yōu)，18-20年利用小時有望維持高位。蒙西由于高耗能行業(yè)持續(xù)遷入，利用小時大幅提升電廠盈利改善，山西地區(qū)火電供給側(cè)改革+“晉電外送”持續(xù)推進，火電企業(yè)利用小時改善明顯。根據(jù)發(fā)電量公告，公司18年剔除檢修的岱海電廠后發(fā)電量增速高達9%，19-20年利用小時有望持續(xù)改善，存量機組盈利能力被市場低估。

　　誤解二：北京市國資下屬電企，擴張能力有限

　　京能電力雖為北京市國資委下屬企業(yè)，但裝機擴張能力強。18-20年公司預(yù)計共有579萬千瓦裝機火電機組投產(chǎn)，較17年底提升55.4%，其中18年已經(jīng)投運136萬千瓦。我們判斷2020年公司在建/籌建機組有望按計劃投產(chǎn)，有望增厚公司盈利能力，公司對外擴張能力被市場低估明顯。

　　誤解三：盈利能力低，去產(chǎn)能風(fēng)險大，壓制估值（P/B）

　　公司煤價彈性高，19-20年參股9家電廠盈利有望隨煤價下行逐漸改善。我們通過回歸公司歷史入爐煤價走勢得出，秦皇島煤價（5500K）每下跌10元/噸對應(yīng)公司入爐煤價下跌6.8元/噸，考慮參股電廠盈利同步變化。秦皇島煤價每下跌10元/噸，將增厚19-20年公司歸母凈利潤2.62/2.82億元，占19-20我們預(yù)測歸母凈利潤的16%/14%。我們判斷公司2020年公司ROE有望隨煤價下行逐漸回至8%，當(dāng)前股價對應(yīng)2019年P(guān)/B不到0.9x存在較多低估。

　　首次覆蓋給予“買入”評級，目標(biāo)價3.54-3.89元

　　我們預(yù)測2018——20年EPS為0.13/0.24/0.29元，BPS為3.40/3.54/3.67元。當(dāng)前股價對應(yīng)2018——2020年P(guān)/E為23/13/10x，P/B為0.89/0.86/0.83x.P/B估值處低位，參考火電行業(yè)內(nèi)可比公司19年平均P/B為1.1x，給予公司19年1.0-1.1倍P/B，對應(yīng)目標(biāo)價為3.54-3.89元，給予“買入”評級。